Почему облигация может дешеветь без ухудшения заёмщика

Падение биржевой цены облигации не обязательно означает, что компания стала хуже платить по долгам. Даже неизменный набор будущих выплат оценивают относительно доступных альтернатив и требуемого вознаграждения. Поэтому кредитный риск и процентный риск нужно разделять. Чтобы увидеть второй механизм, полезно временно зафиксировать все условия, кроме ставки, по которой будущие деньги переводятся в сегодняшнюю стоимость.

Купон и требуемая доходность — разные величины

SEC в бюллетене Investor.gov объясняет противоположное движение рыночных ставок и цен облигаций с фиксированными выплатами. Процентный риск возможен и без ухудшения качества заёмщика. Это образовательный источник США; он не устанавливает особенности обращения конкретного российского выпуска.

Купон — заданная выплата по условиям инструмента. Требуемая доходность — ставка, с которой покупатель сопоставляет цену и оставшиеся деньги. В модели ниже купон не меняется. Меняется только сегодняшняя оценка одних и тех же выплат. Сравниваются два сценария на одну дату, а не старая и новая цена после истечения года.

Полностью вымышленные денежные потоки

Пусть номинал равен 1 000 условных единиц. Через ровно год владелец получит купон 50; через два года — ещё 50 и возврат номинала 1 000, всего 1 050. Считаем, что обе выплаты состоятся полностью. Амортизации, досрочного выкупа, налогов, комиссий и других денег нет; оценка сделана сразу после предыдущей купонной даты, поэтому накопленного купона в ней нет.

Для наглядности одна и та же годовая ставка применяется к обоим срокам. Это плоская кривая дисконтирования — допущение модели. При требуемых 5% цена равна 50 /1,05 +1 050 /1,05². Первая часть составляет примерно 47,6190, вторая 952,3810; сумма точно 1 000. Получившаяся цена согласуется с будущими платежами и выбранной ставкой.

Та же облигация при другой ставке оценки

Теперь на той же дате потребуем 10% годовых. Выплаты 50 и 1 050, их даты и предположение об исполнении не меняются. Цена становится 50 /1,10 +1 050 /1,10² ≈45,4545 +867,7686 =913,2231. Разница с 1 000 составляет около−86,7769 единицы, или−8,6777%. Все проценты здесь условные и не описывают сегодняшние котировки.

Более низкая цена позволяет тем же будущим выплатам соответствовать большей требуемой доходности. Это механизм переоценки, а не дополнительное уменьшение купона. Нельзя одновременно сказать, что денежные потоки остались прежними, и незаметно вычесть из них ещё 86,7769: эта сумма относится к изменению сегодняшней стоимости.

Почему одного объяснения недостаточно для реального выпуска

Реальная котировка способна одновременно учитывать ставки разных сроков, кредитное качество, ликвидность и условия выпуска. По одному снижению цены нельзя определить долю каждого фактора. Модель показывает возможность процентного эффекта, но не доказывает, что именно он объяснил движение конкретной бумаги.

Для разбора сначала выпишите оставшиеся платежи и даты, затем зафиксируйте, что именно изменяется между сценариями. Если добавляется риск неплатежа, нужна отдельная оценка потоков или требуемой компенсации; это уже иное допущение. Получение номинала при погашении тоже зависит от исполнения обязательств. График цены сам по себе не гарантирует этого исполнения и не выбирает действие для владельца.

Ограничения разбора

• Все суммы,5% и 10% вымышлены; это две оценки на одну дату, а не наблюдение рынка.
• Выплаты полные, даты ровно через 1 и 2 года; накопленный купон равен нулю в момент оценки.
• Применяется одна годовая ставка к обоим потокам, без сложной кривой доходностей, налогов, комиссий, валюты, амортизации и опционов эмитента.
• Сохранение кредитного риска — предположение модели; о реальном заёмщике такого вывода не делается.
• Цена 913,2231 рассчитана без промежуточного округления; приведённые части округлены только для отображения.

Источники

1. SEC / Investor.gov — Interest Rate Risk: When Interest Rates Go Up, Prices of Fixed-Rate Bonds Fall